投资王道: 证券分析实践: 长江实业的市场经济专利
芸芸众多恒指成份股中,以长江实业的纯利增幅最为突出,由1977年的8,600万港元上升至1997年的176亿港元,升幅达到20,367%,复式年增长率达到30.5%。股价表现更是众股之冠。
长实原本是一家塑料花制造厂,主席李嘉诚洞悉工业是一门过度竞争的行业(commodity business),所以在发掘了第一桶金后,就集中发展地产业务。长实的经营手法与新鸿基地产又大大不同,它的策略是透过收购拥有庞大土地的公司,以合作包底的形式发展超级大型屋苑。在七十至九十年代,地价不断上涨,楼价跟随大市不断上升,长实的运作模式是赚大钱的最有效方法。
长实本身的土地有限,但懂得利用别人的地皮来发展。1976年长实买入和记洋行控制权,其后与属下的黄埔船坞合并,成为今日的和黄,然后再收购均益仓的小数股东权益,令其成为全资附属公司,再将其船坞业务迁移至青衣,悉心发展黄埔船坞位于红磡的土地,成为今天的黄埔花园。港岛方面,香港仔的船厂则重建成今天的香港仔中心;另外,均益仓在西环的货仓重建成均益大楼;在北角的货仓变成和富中心。透过旗下的香港电灯,将电厂迁移至南丫岛,将北角电厂的土地发展成今天的城市花园;与壳牌公司合作,将鸭脷洲香港电灯公司的旧电厂及壳牌公司的油库土地合并,发展成今天的海怡半岛。东九龙方面,壳牌公司在官塘的油库又是交由长实发展,成为今天的丽港城;而蓝田地铁站上盖的汇景花园,就是与地铁公司合作的一个例子。
图6:新地自1977—2004年股价与每股纯利表现
图7:长实自1977—2004年股价与每股纯利表现
新界方面,天水围也是很独特的例子。天水围最早的业权,属于一家已破产的大宝地产所有,后来业权由华润控制,因为牵涉的面积太大,与政府谈判需时,无法应付补地价及建筑所需费用。长实把握时机,以低价买入天水围业权,发展成今天的嘉湖山庄。
长实一连串合作发展,都是用联营公司的方式经营,多有其他伙伴参与。这种财务设计及合作发展地皮方式,就是长实的市场经济专利。长实的参与权益是少于50%,联营公司的负债便不会在长实的负债表上出现。一个庞大的地产发展项目涉及资金很大,而且时间可能长达10年,在发展初期,未有卖楼收益,利息支出会不断上升,用这种off balance sheet financing(表外融资),容许长实避免将所有资源困死于单一业务上。用联营方式发展地产,财务风险亦会有所降低,地产发展商向银团贷款,是以项目形式(project based)借钱,即是用联营公司的地皮及售楼收入抵押予财团,参与发展的公司无需作出额外承担。
这种off balance sheet financing是霍建宁的专长,未出任和黄行政总裁前,他是长实的财务董事。用这种联营公司方式发展地产,可以与其他伙伴分担风险,而负债亦不会在公司的资产负债表上出现。
一贯以来,长实的辉煌业绩是透过发展他人的土地。所以长实的经济专利是买公司,利用他人的地皮发展住宅比直接买地皮更便宜。但时移势易,这种以合作形式发展的土地越来越少。李嘉诚是有远见的,他明白地产黄金岁月无法长期维持,将出售发展物业的资金,转移投资在其他行业,利用和黄发展无线电话,从香港发展到英国及欧洲的无线电话,再由2g发展到3g;从香港的货柜码头,到盐田港码头,到上海外高桥码头,到英国甚至巴拿马的货柜码头。屈臣氏由小药房变成健康产品连锁店,现时更变为跨国公司,成为欧洲最大的健康产品连锁店。所以长实的经济专利,是逐渐由香港的地产,转移到发展成为跨国的市场经济专利,透过全球化延长已建立的市场经济专利。</p>
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