华能是中国电力企业中规模最大的，管理层在派息方面也相当慷慨。1998年每股派息人民币0.04元，至2003年达到每股人民币0.25元，年复式增长率达到44.2%。2004年初则１送１红股。1998年公司的每股纯利是人民币0.165元，2003年已上升至人民币0.45元，年复式增长达到22.2%。

    华能董事局有10多位董事，以往这些董事以执行管理任务为主，他们的总薪酬约为人民币170万元；过去两年，董事局有个很大的改革。表24（薪酬一览表）显示，2003年的执行董事薪酬减少至只有人民币40万元，而独立非执行董事的薪酬，则增加至人民币130万元。换言之，独立非执行董事的数目增加了，董事局的任务，变成以监察公司管理为主。另外，５位最高薪非董事职员的薪酬，总数达到人民币250万元，即每位的平均薪酬约人民币50万元，显示董事局愿意用丰厚的待遇，聘用及挽留有管理经验及能干的人士。公司亦没有提供认股权计划予董事。以一家年赚数十亿元人民币的公司，董事局薪酬可说是微不足道，即使高级管理层的薪酬，亦是十分合理的。

    管理层作风在各方面都值得嘉许。首先，公司自上市以来不断成长，不断添置设备及电厂，但并没有向股东供股筹集资金；其次，公司向母公司收购资产时，管理层都表现出应有的独立性，能够委任顾问，向母公司以合理的价格购入资产，没有牺牲公司小股东的利益。公司在1998年以h股形式在香港上市，并于1999年在国内发行a股，往后再没有发行新股。股数的增加只是透过可换股债券兑换成普通股所致。在收购电厂的过程中，董事局并没有滥发公司股票，避免摊薄股东利益。稍后，笔者会就华能2004年向母公司收购电厂再详加分析。

    表24：华能董事局及高级行政人员薪酬

    rmbm1997  1998  1999  2000 2001 2002 2003

    执行董事 1.9   0.9   1.1   1.1 1.7   1.7  0.4

    独立非执行董事 1.1  1.3

    高级管理层     2.5

    （最高薪酬五位）

    发行总股数  5,000 5,538 5,650 5,6505,6936,0006,019

    （百万）

    华能面对三项挑战

    （一）高煤价

    笔者最赞同巴菲特的说法：投资一家公司，一定分析它过往的业绩。巴菲特从来不投资新股，因这些公司没有足够的过往业绩可供分析。华能国际自1997年来港上市，至今已有７年的时间，可以让我们作详细分析。了解了宏观条件后，我们来看看电力企业的边际利润，参考表25：

    表25：比较华能、大唐及华电的纯利率

    电力企业   2003年上半  2004年上半  2003年上2004年上  2003年上   2004年上

    年营业额 年营业额半年纯利半年纯利  半年纯利率  半年纯利率

    （rmbm）（rmbm）（rmbm） （rmbm）

    大唐4,5026,041   784 1,11317%   18%

    华电4,0964,767   670   65916%   14%

    华能   10,514   12,964  2,2852,48122%   19%

    行业总数   19,112   23,772  3,7394,25220%   18%</p>

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